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广发基金段涛:基于生命周期捕捉中小型增长

2022-09-05 08:43:33 基金资讯 公司 广发 来源:中证网

段涛,7年证券从业经验,2年以上公开发行工作经验。现任广发基金策略投资部基金经理,管理广发立信、广发金圣等基金。

“让我们不要把时间浪费在平庸的机会上”。这是成长型股票投资之父菲利普费舍尔的一句名言。真正为那些投资大师的历史仓位创造显著超额回报的往往来自少数非平庸的机会,比如菲利普费希尔、彼得林奇和巴菲特。

那么,平庸的机会从何而来?菲利普费舍尔的儿子肯尼斯费舍尔(Kenneth Fisher)追求的是超级强势股,即不受华尔街青睐的年轻且快速增长的公司。他们通常能在3-5年内带来3-10倍的投资回报。

“我喜欢选择成长股,希望选择一些能够自下而上长期成长的公司。”广发立信基金基金经理段涛表示,希望在不太热门的赛道中挖掘出成长能力强的企业,把握其生命周期中的快速成长阶段,获得“戴维斯双击”的收益。Wind数据显示,段涛于2020年5月18日开始管理广发立信基金,截至8月29日,任职回报率为65.21%,大幅跑赢同期沪深300指数4.16%的涨幅。

偏好中小成长股

潮起潮落,正如自然界颠扑不破的循环规律,对于企业成长和资本市场来说,都有其必然的周期。

在段涛看来,企业的生命周期往往与产品的生命周期密切相关。当需求放缓,竞争加剧,上一个产品周期达到顶峰,公司能否通过下一个产品周期的接力,实现相对稳定持续的增长,成为企业的试金石。

肯尼斯费希尔(Kenneth Fisher)曾在《超级强势股》一书中描述:“每个公司都会经历产品生命周期的迭代,优秀的管理层会在公司当前的产品销售繁荣和萧条之前未雨绸缪,开发新产品,从而保持销售额的持续增长。”映射到资本市场,这类企业的股价往往在3-5年内带来3-10倍的回报。这类股票被肯尼斯费希尔称为超级强势股。

而段涛致力于挖掘类似的超级强势股,即长期市场空间广阔、持续演化的成长股。在过去7年的经验中,段涛在市场关注度较低的轨道中发现了具有超额收益的中小盘成长股。

例如,2020年1月,时任医药行业研究员的段涛推荐了盈科医疗。当时上市公司市值只有40亿元左右。截至2020年底,映客医疗市值已增至590亿元,不到一年增长10倍。2020年5月,段涛从研究转向投资。年内,广发立信基金重仓冯春电力、健朗五金等牛股。2021年,在a股市场震荡的时候,段涛先后挖掘了双环传动、泰华新材、百仁医疗的股票。在今年的分化行情中,天马科技、钱江摩托等个股都有不错的表现。

段涛偏爱自下而上挖掘中小成长股,与其成长经历密切相关。2015年,研究生毕业后加入鹏华基金,担任医药行业研究员。那两年投资团队对医药的覆盖面提出了更高的要求,所以短时间内研究了很多公司。

“医药行业有几个特点:一是业绩与宏观经济和其他行业关联不紧密;第二,研究视角自下而上。随便找几家公司,可能分布在不同的细分行业,有不同的商业模式。”段涛回忆说,为了快速入门,他每看一个行业都会细化研究框架,比如这个行业由哪些子行业组成,商业模式是什么,主要矛盾是什么,公司如何分类等等。

在2020年转向投资后,段涛继续了自下而上挖掘股票的习惯。除了熟悉的药物,他还花了很多时间研究有更多投资机会的新能源,他感兴趣的汽车,以及有强大投资潜力的化工和机械

“我喜欢买成长股,希望能自下而上选择一些能长期成长的公司。”在段涛的定义中,能够长期成长的公司是指长期价值相对于当前价值被低估的公司。其目前的估值看起来合理或略贵,但凭借其强大的成长和进化能力,可以实现超出市场预期的增长。价值股是指当前价值低于其内在价值,往往是外部因素驱动其ROE发生阶段性变化,促使价值得到修复。相比之下,段涛更喜欢前者。

近年来,随着“大而美”的龙头股受到投资者的青睐,许多传统大盘成长股的估值一直偏高。段涛认为他们的长期预期收益较低,所以他更关注细分领域中的中小市值龙头,希望通过左侧的布局和更长的持有期获得更好的超额收益。

据郭进证券统计,2021年末,广发立信基金持有的仓位中,市值低于300亿元的股票占比61.41%。根据2022年二季度末的持仓数据,广发立信基金前十大重仓股中,有7只总市值低于500亿元。

财务数据和商业模式的结合

目前,a股市场有近5000家上市公司。如何才能在市场关注度没有那么高的领域选择业绩强劲的中小盘成长股?如何在实践中摸索出一套适合自己的选股方法?

段涛承认,他选股的方向是识别公司的业务做得好不好。在这项业务中,公司是不是好公司,具体方法主要是从季度财务数据中寻找线索,然后结合公司的商业模式进行筛选等待。

待时机以合适的价格买入。

  每个季度对财务数据进行分析,是段涛寻找投资线索的重要步骤。首先,通过定期财务数据的筛选,用排除法剔除一些基本面较差的标的,如资本回报率(ROIC)持续较低、有息负债较高、经营现金流不理想的公司。其次,在初筛的池子中再仔细寻找亮点,比如收入持续增长而利润波动较大、产能扩张(人员/固定资产)且ROE处于拐点的公司,过去几年固定资产或者员工数增长比较多等。

  “财务数据是非常定量的指标,能反映公司过去的经营成果,从而客观反映这家公司的商业模式、竞争力,尽量规避掉主观的刻板印象。”段涛说道,除了根据财务指标进行筛选,他还会通过上市公司公告、公司研究团队推荐等方式获得成长股的投资线索。

  定量环节,段涛会结合公司的商业模式提取不同的核心指标进行分析。比如,对于渠道广泛的信息不对称企业,段涛比较看重的是销售人员数量、结构、人均产出变化、人均薪酬变化、销售费用率的变化、毛利率的变化、经销商数量的变化等,以此观测这家公司处在什么样的发展阶段,是不是有很好的经营效率。

  完成定量分析后,段涛会对公司的商业模式进行定性研究。在过往研究中,段涛总结了八种不同类型的商业模式,每一种商业模式都选了优秀企业作为标杆,并总结了这些标杆公司的成长历史作为研究范本。例如,公司如何组织生产要素、管理架构如何、有没有很强的进化能力、有没有“护城河”、随着时间的推移“护城河”有没有越来越强等。

  “每拿到一家新公司,我会把公司的资产负债表、收入利润表、现金流量表都看一遍。相比以前看过的把生意做大的公司,它有哪些做得好的地方,有哪些做得不好的地方,怎么进行评估。”段涛说道,接触新企业时,他会先着重分析企业的商业模式,再将其和标杆公司进行对比,以便快速抓住主要矛盾,提高研究效率。

  通过上述研究,理解企业的生意后,段涛再据此判断企业是否能从小做大、是否值得长期投资。此后,再结合对公司的盈利预期、估值水平决定什么时候买、是否重仓。

  “我希望买在生意模式出现规模效应的时候,比如这家公司的产品正在被用户快速认可,出现销售费用率下降或者产品渗透率快速提升的阶段。”段涛说道,大家常说“不可能三角”,即好行业、好公司、好价格三个条件难以同时满足,但他还是追求比较高的性价比,希望让组合有更好的安全边际和稳定性。

  沿着正确的路径持续积累

  段涛表示:“虽然不同的成功企业有着不同的成功之道,但能够通过不断创新提高生命力以延长生命周期的企业,往往有一些共同的特征。”对于什么样的企业具备成为优秀成长企业的潜质,或者说具备什么特征的企业更有可能成为长期牛股,段涛在7年的研究中有了自己的理解。

  “每一年的牛股,往往是当年业绩增长最快的公司。如果要找出长期的牛股,我们需要站在更长时间维度来看一些底层逻辑。”段涛说道,他曾经对过去十年的大牛股进行复盘,发现那些真正能够成长为大市值公司的企业都有一些共同的特质。

  第一,这些企业往往具备比较强的正外部性,能给客户、社会、员工、股东创造价值,这样的公司能让人建立信仰和信心。

  第二,管理层有持续的进化能力。企业家创新精神是企业发展的重要动力,其可以带领企业进行技术创新、市场创新和管理创新,让更多的新技术、新业态、新模式不断出现,这也是企业保持创新力的根基。

  第三,企业所做的事情符合社会发展趋势,这样的公司更可能穿越市场的波动和经营周期的波动。站在当前时点,段涛认为以下几类较为符合社会发展趋势,例如,消费升级、高端制造、规模效应、降维打击等。所谓降维打击,是指传统行业中有一两家特别有远见的公司,凭借着较早引入先进的经营管理理念、信息化系统后,能快速提升市场份额。

  正如资本市场是经济和社会发展的映射,基金经理的组合也是其“三观”的表现。段涛喜欢利国利民、持续进化的公司,他认为只有成为专一专注、与时俱进的基金经理,才有可能不断发掘具有进化能力的成长股。

  “一名基金经理和一家公司要创造超额收益,有两个比较重要的关键词,一个是厚积薄发,一个是与时俱进。”他分析,能够创造明显阿尔法的公司往往有两类,一是有深厚积累,同时处于拐点的公司或者资产大幅低估的公司,当行业景气度上行等积极因素出现时,它们的股价就会出现较大涨幅;二是有一些公司虽然成立时间不长,但每一步都走得很正确,自身的进化能力很强,业绩也会不断地超预期。

  基金经理投资能力的提升也是如此。在段涛看来,要成为优秀的基金经理,要么在行业里有非常深厚的研究积累,并赶上行业机会来临;要么是基金经理很勤奋,学习能力很强,不断地提升自己的认知水平,拓展能力边界。

  “我们需要持续进化,找到更多更优秀的公司,才能持续在净值上创造超额收益。”段涛总结,投资是一场长期的征途,在确定自身的方法论后,沿着正确的路径持续积累经验教训,持续迭代进化、拓展宽度、提升胜率,相信未来的旅途会更精彩。